Jakie wnioski z poprzednich kryzysów finansowych wyciągnęła Rezerwa Federalna USA dla polityki monetarnej podczas kryzysu 2007-2008?

Podczas 130. Seminarium mBank - CASE profesor Michael Bordo omówił wnioski płynące z  historii poprzednich kryzysów dla polityki monetarnej w okresie współczesnego kryzysu finansowego lat 2007-2008. Skoncentrował się na doświadczeniach Stanów Zjednoczonych (a konkretnie jego Rezerwy Federalnej - Fed), w których kryzys się rozpoczął. Zdaniem profesora kryzys 2007-2008, choć powszechnie postrzegany jako najgorszy od czasów Wielkiego Kryzysu, „był stosunkowo łagodny w porównaniu do wydarzeń z lat 30. XX w.”, a jego efekty „nie były tak złe jak wówczas”. Co więcej, dowodził on, że prowadzona przez Fed podczas kryzysu polityka, oparta na wnioskach wyciągniętych z Wielkiego Kryzysu, nie tylko  „nie do końca pasowała do rzeczywistości ostatniego kryzysu”, ale wręcz go „zaostrzyła i mogła spowodować poważne problemy, w których efekcie być może będziemy światkami kolejnego (kryzysu)”.

Według prof. Bordo Fed błędnie zinterpretował historię porównując kryzys finansowy 2007-2008 do Wielkiej Depresji. Wbrew opinii ówczesnego prezesa Rezerwy Federalnej, Bena Bernanke, oba kryzysy zdaniem profesora znacznie się różniły. „Najistotniejszym problemem podczas Wielkiego Kryzysu było załamanie podaży pieniądza spowodowane spadkiem wartości depozytów w stosunku do ilości gotówki w obiegu, znaczącym spadkiem ilości depozytów bankowych oraz spadkiem mnożnika kreacji pieniądza”. Podczas ostatniego kryzysu M2 nie uległo załamaniu, a stosunek depozytów do gotówki wręcz wzrósł, ponieważ deponenci mieli pewność, że ich depozyty chronione są przez państwo.

W związku z błędną oceną sytuacji, działania podjęte przez Rezerwę Federalną nie były adekwatne do zaistniałego problemu. Prowadzona przez Fed polityka płynności oparta była na wyciągniętej z poprzedniego kryzysu nauczce, nakazującej wykorzystanie „polityki monetarnej dla osiągnięcia pożądanej płynności”; prowadzono więc „bardzo ekspansywną politykę monetarną jesienią 2007 roku oraz od końca roku 2008”. Ponieważ w Fed wierzono, że jednym z głównych problemów w czasie kryzysu 1930 była błędna polityka alokacji kredytów, podjęte tym razem działania miały na celu zapewnienie kredytów bezpośrednio firmom i rynkom, które najbardziej płynności potrzebowały. Zdaniem prof. Bordo, konsekwencją takiej polityki było narażenie na pokusy nadużycia (moral hazard) i „upolitycznienie procesu doboru odbiorców kredytów”, co z kolei negatywnie wpłynęło na niezależność Fed.

W opinii prof. Bordo najpoważniejszym błędem popełnionym przed Fed była jednak jego polityka przeprowadzania akcji ratowania banków (bailouts). Jego zdaniem kryzysu najprawdopodobniej można było uniknąć, gdyby Fed pozwolił na upadek banku Bern Sterns w marcu 2008 roku – byłoby to sygnałem dla innych instytucji finansowych, że w razie kłopotów nie mogą na Fed liczyć.  Wykup Bern Sterns dał jednak bankom fałszywe poczucie bezkarności. W związku z tym, kiedy Fed pozwolił Lehman Brothers upaść we wrześniu, na rynku zapanowały szok i panika.

W tym miejscu prof. Bordo przytoczył ciekawy fakt „zmiany tonu” przez Bernanke w trzy tygodnie po upadku Lehman Brothers, co było odpowiedzią na silną krytykę Fed za jego decyzję. W związku z upadkiem Lehman Brother’s, ówczesny szef Fed zaczął tłumacząc swoje działania stwierdził, że „nie było takiej możliwości, żeby pomóc Lehman’owi, ponieważ był on niewypłacalny, a Fed nie miał uprawnień do jego uratowania”. Następnie uratował jednak i znacjonalizował AIG, co zdaniem profesora dobitnie obrazuje wspomniany wcześniej problem pokusy nadużycia.

Ostatnia "lekcja" omówiona przez prof. Bordo związana jest z poluzowaniem polityki pieniężnej (quantitative easing). W jego mniemaniu polityka Fed w tym zakresie mogła odnieść sukces, na przeszkodzie stanęła jednak jego własna decyzja o „nie redukowaniu do 0 różnicy (spread) pomiędzy odsetkami od ponadplanowych rezerw a stopą funduszy federalnych (Federal Fund Rate)”, co zniechęciło banki do udzielania pożyczek. Sytuację pogorszyło dodatkowo niespójne i nieprzewidywalne zachowanie Fed w stosowaniu własnych polityk.

Zdaniem prof. Bordo ostatni kryzys, w przeciwieństwie do Wielkiej Depresji, dotyczył więc „w znacznej mierze problemu niewypłacalności, spowodowanego strachem przez niewypłacalnością kontrahentów”. Fed początkowo błędnie zinterpretował sytuację i doprowadził do zbyt wysokiego poziomu płynności na rynkach w 2007 roku. Gdy zorientowano się, gdzie tkwił błąd, próbowano go naprawić, niestety w rezultacie „prowadzono politykę kredytową zagrażającą niezależności Fed (…) i zaangażowano się w wielkie akcje ratunkowe powiązanych ze sobą instytucji finansowych, które uznano za zbyt duże, by można było pozwolić im upaść”, co z kolei doprowadziło do pokus nadużyć przy kolejnych akcjach ratunkowych. Reasumując, według prof. Bordo obrana przez Fed strategia nie tylko "nadwyrężyła jego wiarygodność", ale także "miała potencjalnie ujemne długookresowe  skutki dla gospodarki realnej i przyszłego wzrostu gospodarczego".

Pod koniec wykładu prof. Bordo omówił skutki uboczne kryzysu, a mianowicie jego wpływ na sytuację na rynkach wschodzących, które początkowo nie odczuły jego negatywnego wpływu ze względu na fakt, iż „nie doświadczyły problemu kredytów śmieciowych (subprime)”. W dużym stopniu dotknęło je jednak załamanie handlu, nie pomogły też zaciągnięte w twardej walucie u krajów wysoko rozwiniętych długi. Swoją prelekcję prof. Bordo zakończył ostrzeżeniem o negatywnym wpływie, jaki może mieć na niektóre kraje rozwijające się,  zakończenie etapu prowadzenia przez Fed luźnej polityki pieniężnej.

Zapis wykładu prof. Bordo zostanie opublikowany w 130. Zeszycie mBank - CASE.

Wideo z seminarium dostępne jest na platformie Bankier.TV. 

Prezentację PowerPoint wygłoszoną przez profesora (w j. angielskim) można znaleźć tutaj.