Europa Środkowa, Wschodnia i Południowo-Wschodnia: ochrona odnowy gospodarczej w obliczu odpływu globalnej fali płynności

Wzrost gospodarczy w większości krajów Europy Środkowej, Wschodniej i Południowo-Wschodniej (CESEE) nabiera tempa po poprawie sytuacji w strefie euro. Z wyłączeniem największych gospodarek – Rosji i Turcji – najnowszy raport Regional Economic Issues IMF przewiduje wzrost gospodarczy w regionie w 2014 roku na poziomie 2,3%, co stanowi prawie dwukrotność tempa wzrostu w ubiegłym roku. Z pewnością są to dobre wiadomości.

CESEE (z wyłączeniem Rosji i Turcji):
wzrost PKB (r/r, procent)

Cieniem na tej perspektywie kładzie się jednak nietypowa konstelacja ryzyka. Napięcia geopolityczne związane z Rosją i Ukrainą, trudniejsze globalne warunki finansowe w miarę normalizacji polityki monetarnej w krajach rozwiniętychoraz możliwość dłuższego okresu słabego wzrostu w strefie euro mogą mieć negatywny wpływ na perspektywy wzrostu w regionie. W czasie nasilenia obaw rynkowych związanych z zacieśnieniem polityki przez Fed, odpływ inwestycji portfelowych z regionu (z wyłączeniem Rosji i Turcji) przekroczył ich napływ w III kwartale 2013 roku – po raz pierwszy od 2009 roku. Można to traktować jako sygnał ostrzegawczy: droga do normalizacji polityki monetarnej w krajach zaawansowanych gospodarczo może być wyboista dla regionu CESEE.
    

                                                         
CESEE (z wyłączeniem Rosji i Turcji):
Przepływy kapitałowe (w mld USD)

Jak duża jest wrażliwość regionu na trudniejsze warunki zewnętrzne?

Region jest zróżnicowany, obejmuje 22 kraje – Albanię, Białoruś, Bośnię i Hercegowinę, Bułgarię, Chorwację, Czechy, Estonię, Węgry, Kosowo, Łotwę, Litwę, Macedonię, Mołdawię, Czarnogórę, Polskę, Rumunię, Rosję, Serbię, Słowację, Słowenię, Turcję i Ukrainę.  

Większość tych krajów znacznie poprawiła bilanse obrotów bieżących od 2007 roku, ale wiele z nich nadal odnotowuje wysoki poziom długu zagranicznego i duże zapotrzebowanie na jego refinansowanie. Niektóre kraje w rosnącym stopniu pożyczały w walucie zagranicznej oraz od nierezydentów, co naraża ich na wahania kursowe i nagłe zmiany apetytów inwestorów zagranicznych, jak było to widoczne w maju i czerwcu ubiegłego roku oraz ponownie w styczniu bieżącego roku. Analiza empiryczna w naszym raporcie z kwietnia 2014 potwierdza, że wyższe stopy procentowe w gospodarkach rozwiniętych, wyższa globalna skłonność inwestorów do unikania ryzyka oraz trudniejsze uwarunkowania w zakresie płynności wiążą się ze zwiększonymi kosztami finansowania i zmniejszeniem przepływów kapitałowych do krajów CESEE.

Zadłużenie denominowane w walucie obcej lub powiązane z walutą obcą * (procent PKB, koniec 2013 r.)


 * Kraje, które przyjęły euro, lub kraje z systemami kasy emisyjnej nie są uwzględnione.
 

Większość krajów w regionie opiera się na kilku wspólnych wierzycielach (duże banki międzynarodowe lub globalne firmy świadczące usługi zarządzania aktywami), co zwiększa ich podatność na wpływ zewnętrzny ze strony tych kredytodawców. Banki austriackie funkcjonują na przykład jako największy międzynarodowy kredytodawca w regionie, w skali stanowiącej równowartość ponad 60% PKB Austrii. Wstrząs dla kraju o wysokiej ekspozycji banków austriackich lub wstrząs w samej Austrii mógłby skutkować dostosowaniem całego portfela ekspozycji regionalnej po stronie banków austriackich.


Nieoczekiwanie szybka normalizacja polityki monetarnej USA, w sytuacji zwiększonych wahań rynku finansowego, miałaby negatywny – jednak możliwy do opanowania – wpływ na większość krajów w regionie. Analizy symulacjyjne w naszym raporcie z kwietnia 2014 roku pokazują, że szybsza poprawa sytuacji gospodarczej w USA, która przypuszczalnie towarzyszyłaby szybszej normalizacji, byłaby korzystna dla wzrostu gospodarczego. Dla większości krajów ten pozytywny efekt zostałby jednak więcej niż zrównoważony przez negatywny wpływ zacieśnienia globalnych warunków monetarnych i wahania rynku finansowego.


 

Realny PKB, dług publiczny i zagraniczny przy szybszej niż oczekiwana  poprawie sytuacji gospodarczej i normalizacji polityki monetarnej USA wraz z towarzyszącymi wahaniami rynku finansowego i szokowymi zmianami premii za ryzyko (średnia prosta).

Źródło: Obliczenia pracowników IMF
 

Podejmowanie kroków w celu ochrony poprawy sytuacji gospodarczej

Większy bufor ma ogromne znaczenie dla redukowania skutków wstrząsów zewnętrznych i wyzwalania większego potencjału rozwoju. Lepsze fundamenty krajowe – typu wyższy potencjał wzrostu gospodarczego oraz niższy deficyt fiskalny i deficyt na rachunku bieżącym – są ściśle związane z niższą rentownością obligacji rządowych, co pomaga krajom w lepszym zarządzaniu ich zadłużeniem poprzez umożliwienie pożyczania po niższych kosztach. Z drugiej strony mniej korzystne czynniki krajowe – typu wyższy dług sektora publicznego lub mniejsza płynność rynku – zazwyczaj podnoszą rentowność. Nasza analiza empiryczna sugeruje również, że słabość fundamentów makroekonomicznych i sektora bankowego w kraju goszczącym (jakość aktywów, rentowność, znaczny udział finansowania ze źródeł pozadepozytowych) zwiększa ryzyko ograniczenia finansowania międzynarodowego przez kredytodawców zewnętrznych.

Zewnętrzne i krajowe czynniki
spreadu/rentowności obligacji i przepływów kapitałowych w CESEE
(procent wariancji wyjaśniony przez różne czynniki)


 

Ostatecznie kluczowe znaczenie ma silna i wyważona polityka:

• Kraje z elastyczną polityką kursową i monetarną powinny nadal stosować ją jako zasadniczą linię obrony podczas epizodów wahań rynkowych.
• Zdywersyfikowanie źródeł finansowania i rozbudowanie lokalnej bazy inwestorów zmniejszy wrażliwość poszczególnych krajów na wstrząsy i efekt domina ze strony wspólnych kredytodawców.
• Odbudowa przestrzeni fiskalnej i praca nad problemami ujawnionymi przez kryzys – słabości strukturalne, które spowalniają rozwój i utrzymują niedopuszczalnie wysoki wskaźnik bezrobocia oraz wysoki poziom kredytów zagrożonych, które hamują możliwości kredytowe – zwiększy potencjał rozwoju i pomoże w zabezpieczeniu przed wstrząsami zewnętrznymi.

(Autorzy: By Reza Moghadam, Aasim M. Husain, and Anna Ilyina. Źródło: http://blog-imfdirect.imf.org/2014/04/29/central-eastern-and-south-eastern-europe-safeguarding-the-recovery-as-the-global-liquidity-tide-recedes/)

Raport został zaprezentowany przez stałego przedstawiciela na Europę Centralną i Wschodnią MFW, Jamesa Roaf'a, podczas Prezentacji nowego raportu MFW “Regional Economic Issues” oraz wstępnych wyników konsultacji gospodarczych MFW - Polska 2014. Seminarium zorganizowane zostało przez CASE oraz MFW 27 maja 2014 roku. Po prezentacji przedstawiciela MFW, raport oraz wyniki konsultacji zaprezentował ekspert CASE, dr Maciej Krzak.

Raport MFW "Central, Eastern and Southeastern Europe. Regional Economic Issues" dostępny jest do pobrania tutaj. Prezentacja Jamesa Roaf'a dostępna jest tutaj.